综评：2019年，海螺水泥实现营业收入1570.30亿元，同比增长22.30%。归属于上市公司股东净利润335.93亿元，同比增长12.67%。受益于水泥行业量价提升、贸易平台的发展和骨料业务的扩张，海螺水泥营收和净利润进一步增长，盈利规模再创新高，但增速明显放缓。设立贸易平台的作用非常明显，2019年总市占率（包含贸易）达到18.38%，对终端市场的掌控力增强。
图1、2：2019年海螺水泥营收、净利润增速放缓
数据来源：水泥大数据（https://data.ccement.com/）
盈利能力进一步增强但增速放缓，市占率创新高
2019年，水泥行业量价提升，尤其是需求增长是近5年来最快的一年。海螺水泥受需求的回升和水泥价格的进一步上涨，营业收入和净利润均实现了增长，但在2018年高基数下，增速有明显放缓。综合毛利率降低3.45个百分点至33.29%；全年净利率为21.88%，同比降低了1.98个百分点；净资产收益率27.03%，同比下降2.63个百分点。
表1：2017-2019年海螺水泥主要经营数据
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2019年海螺水泥共销售水泥及熟料4.32亿吨，同比增长17.44%，其中自产品销量3.23亿吨，同比增长8.60%。为强化对终端市场控制2017年起海螺开始设立贸易平台，当年销量仅有500吨，2018-2019年贸易平台迅速扩大，分别实现贸易销量7000万吨和1.09亿吨。随着销量的增长，海螺水泥的市占率稳定上升。设立贸易平台的作用非常明显，2018-2019年海螺的市占率有明显的提升，2019年总市占率（包含贸易）达到18.38%，对终端的掌控力明显增强。自产水泥及熟料综合销售均价约为336.45元/吨，同比上涨了2.58%，与2019相比基本稳定。
图3、4：2011-2019年海螺水泥的水泥及熟料销量及销售均价
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从吨数据来看，2019年海螺水泥的水泥熟料生产综合成本为178.47元/吨，同比增长3.08%，其中主要是原材料成本上升的影响，主要是受产品销售结构变化、外购熟料增加以及原材料采购价格上涨影响，综合生产成本的涨幅略高于价格的上涨幅度。吨费用基本稳定，全年为24.79元，保持一如既往的低水平。吨毛利和吨净利分别为157.89元和106.35元，同比分别增长1.81%和3.45%。
图5：2011-2019年海螺水泥主要吨数据
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骨料商混毛利率提升，水泥业务毛利下滑
目前海螺水泥主要有水泥熟料、骨料、商混和贸易业务，此前水泥熟料一直占据主导地位，占总营业收入比例在95%以上，贸易业务发展迅速，2017年占营收比例仅有2%不到，2019年已经达到24.42%，接近1/4。骨料发展也较为迅速，但占比较小，商混发展相对缓慢，骨料和商混的占比均不到1%。从毛利率方面来看，骨料的毛利率遥遥领先，2019年继续增长至70.60%，主要是由于矿产资源整治和环保治理，水泥熟料次之，在45-50%之间，商混毛利率提高3.03个百分点至24.94%，贸易业务毛利率下滑0.01个百分点，仅有0.16%。2019年骨料和商混的毛利率均有所提高，对整体盈利水平产生正向作用，水泥（包括资产和贸易）的毛利率整体呈下滑。
图6、7：海螺水泥各项业务收入（亿元）及毛利率对比
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2020年盈利展望：保持稳定
2019年内海螺水泥共新建成投产2 台水泥磨，10 个骨料项目和3 个商品混凝土项目，新增熟料产能90 万吨，水泥产能625 万吨，骨料产能1,690 万吨，商品混凝土产能240 万立方米。截至2019年末，合计拥有熟料产能2.53 亿吨，水泥产能3.59 亿吨，骨料产能5,530 万吨，商品混凝土300 万立方米。2020年预计全年新增熟料产能450 万吨、水泥产能770万吨，据水泥大数据研究院跟踪，今年西藏八宿海螺和曼德勒海螺的熟料生产线有望投产。骨料的产能计划是1亿吨，更远期十四五规划目标实现3亿吨产能规模。
随着水泥价格上涨速度的放缓、海螺贸易业务布局基本完成，海螺水泥在这一个周期的业绩高速增长阶段已经基本结束。笔者认为2020年海螺水泥自产水泥熟料产销量将维持低速增长，水泥价格基本稳定，水泥贸易仍有一定的增长空间，但考虑到贸易对利润的贡献不大，骨料方面尽管有翻倍的产能计划，但一方面是否能够实现落地，产能释放转化为业绩需要一定时间，另一方面骨料目前的占比仍较小，对业绩增长贡献也较小，预计2020年营收将有小幅的增长，利润基本保持2019年的水平。（本文不构成投资建议）
