水泥量价齐跌，盈利至历史低位。2015年公司所在宁夏、甘肃、内蒙古区域投资需求形势弱，水泥产量同比均为负增长，公司全年水泥熟料综合销量约1497万吨、同比降约4.9%。区域产能过剩严重，宁夏、内蒙古区域熟料产能利用率不足60%，甘肃稍好，整体价格降幅较大；2015年公司水泥熟料吨均价约175元、同比降约20元；吨毛利约37元、同比降约15元，创2000年以来的历史新低。
公司商混板块承压。全年销量约169万方、同比降约36.9%;收入约5.4亿元、同比降约32.6%;方毛利为129元，同比增加19元。
区域水泥景气向下空间有限，稳增长预期下需求或有向上期待。目前公司核心区域宁夏水泥价格纵向来看处于历史地位、横向来看低于大部分其他区域，区域企业亏损率约在70%，向下空间较小。2016年3月以来率先进入施工期的华东企业出货情况较好，基建、地产需求均有较明显的复苏态势；结合公司所在区域实际情况，中期展望区域基建需求端反弹希望较大，预计2016年水泥景气有望较2015年有所复苏。
关注中材系水泥同业资产整合、两大央企整合预期。公司实际控制人中材集团已承诺将于2016年9月7日前妥善解决旗下水泥资产的同业竞争问题； 同时，两大央企中建材集团、中材集团已公告推进战略重组，引发旗下重叠水泥资产整合预期。中建材集团旗下有北方水泥、中联水泥、南方水泥、西南水泥，中材集团旗下有天山股份、祁连山、宁夏建材、中材水泥，8家企业合计熟料、水泥产能约4.0亿吨，占全国产能比重约22%。若2大集团水泥业务能实现整合，或将为行业产能去化消减一重阻力。
维持“买入”评级。预计2016~2018年公司EPS分别为0.13元、0.28元、0.46元。考虑中材系水泥同业资产整合、央企整合预期，给予公司1.3倍PB（相对最新每股净资产），目标价11.32元/股。
风险提示：需求侧复苏不达预期、同业资产整合力度不达预期。
作者：海通证券股份有限公司分析师 邱友锋，钱佳佳
