供给侧改革的“喜”:
1)亏损最严重的30%企业对2015年经济指标的拉动:固定投资仅0.5个百分点;消费仅0.7个百分点;
2)亏损企业的税收贡献本身较小,失业补贴最高共需要1618亿;
3)银行面临的潜在坏账小于拨备+年利润。
“忧”:但面临的挑战仍大:
4)参考1998年去产能速度,若考虑存量在建工程,投资的拖累可能更大;
5)资产质量问题可能约束银行放贷能力;
6)与1998年相比,本轮去产能周期缺乏新增长点。
“喜”:经济能够承受供给侧改革冲击
在极端假设下,我们假定工业企业中亏损最为严重的30%都面临出清压力,也将所有亏损企业都倒闭的情形作为一个对比。整体而言,供给侧改革对投资和消费的拖累都相对有限,且参考《关于钢铁行业脱困指导意见》等改革指导文件,整个供给侧改革的完成可能需要5年左右的较长的时间,整体风险更加可控。
亏损企业对投资的贡献不足
根据我们的测算,亏损最严重的30%企业的固定资产存量约占整个工业部门的10%,假设固定资产投资与存量成正比(事实上这很可能高估改革影响),对2015年固定资产投资增速的拖累约为0.5个百分点。如果我们把这个范围扩大到所有亏损企业,其占工业部门比重约13.5%,对固定资产投资增速拖累约0.7个百分点。
亏损企业对消费的直接拖累也有限
在就业方面,亏损最严重的30%企业拥有899万的员工,根据亏损企业员工平均5.6万元的年收入,按照人均1500元/月的失业补助计算,职工收入下降约3146亿,而目前中国人均消费倾向约62.6%,对2015年总消费的拖累约0.7%。如果按照全部亏损企业计算,这一数字为1.3%。
资料图
亏损企业对税收的贡献不大
从行业划分来看,房地产、批发零售、银行和烟草业是目前国家税收的主要贡献,而全部产能过剩行业占全国总税收的占比仅不足10%。供给侧改革从收入和支出两方面同时对税收产生影响。一方面,亏损企业的倒闭会减少税收的基数,但事实上亏损企业享受税收的优惠和减免,对整体税收的贡献有限;另一方面,按人均1500元/月计算,亏损最严重的30%企业如果全部倒闭,最高需要1618亿的失业补贴(对比2015年财政支出17.6万亿),影响也可控。
资料图
银行拨备+利润足以覆盖潜在坏账
在极端假设下,30%亏损企业全部倒闭,其拥有的债务全部违约,这将会给银行部门带来2.9万亿的坏账问题,给银行部门带来较大的压力。但截至2015年3季度,银行贷款损失准备金达到2.3万亿,银行年利润预期也超过1.5万亿,坏账损失仍然小于银行当前的拨备和年利润水平,不会带来系统性风险。如果供给侧改革是在3年以上的时间长度中逐渐完成,根据我们的测算,对银行的利润拖累也相对有限。
“忧”:但仍有三方面的挑战
如果算上存量在建,投资的拖累可能更大
在过去20年的经济增长中,中国依赖于投资的拉动,资本形成对GDP的贡献接近50%,远远高于发达国家不足20%的正常水平。而自2001年加入WTO以来,中国的固定资产交付使用率一直处于较低水平,这意味着大量的投资仍在建设之中。在1998-2002年的去产能周期中,纺织业等产能过剩行业的资产交付使用率上升至超过100%,意味着投资的大量减少。而在本轮的去产能周期中,如果未来固定资产交付使用率(目前66%)重新回升至1998年周期时的高位水平(79%),那么对投资的拖累将会更大。
坏账问题可能限制银行功能的发挥
根据我们的测算,亏损企业的潜在坏账风险小于目前银行的拨备和利润水平,系统性风险有限。但债务的压力上升可能会影响银行信贷功能的正常发挥,导致债务问题的加速恶化和对经济增长的拖累。近期传出的部分银行对19个行业贷款进行限制或正是表现之一。
新需求从何而来?
在1998-2002年的去产能周期之中,虽然投资和出口带来了较大的拖累,但最终消费(包括政府支出)出现快速回升,对冲了对经济的负面影响;而且随着2001年加入WTO,外部需求的增长对冲了内部矛盾,使经济进入了新的发展期。但目前全球缺乏新的需求增长点,中国内部也面临老龄化压力,为达到“十三五”规划中6.5%的增长目标,仍需要努力寻找新的增长点。
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