海螺水泥与山水水泥是中国水泥行业两家大型水泥企业，在中国水泥网2014年TOP10熟料产能榜上分列第二和第七位。通过比较两者的企业改制历程与最终控制人的股权结构，笔者发现它们具有惊人的相似性，相同的改制背景、相似的改制过程，最终都实现了员工持股。最近的山水水泥20亿超短融违约事件究根结底也与这一改制有关。
企业改制历程
（1）山水水泥
山水水泥前身为山东水泥试验厂，是当时济南市建材工业局的下属企业之一。1997年经济南市人民政府批准、由济南市建材工业局（时张才奎任建材局局长、党委书记）整建制改制、组建以山东水泥厂为核心的济南建筑材料工业集团有限公司，后更名为济南山水集团有限公司。
2001年8月，时任济南山水集团有限公司董事长、总经理的张才奎，组织济南山水集团2518名职工集资入股，成立济南创新投资管理有限公司，这拉开了山水集团改制大幕，创新投资陆续收购水泥资产不断壮大。2004年，创新投资成立济南山水立新投资管理有限公司和济南山水建新投资管理有限公司，目的就是为收购济南山水集团的全部国有资产。2004年10月18日，济南市政府正式与济南山水集团签署国有资产转让协议，由济南创新投资管理有限公司受让了济南山水集团国有股权，更名为济南山水创新投资有限公司。创新、立新和建新三家公司通过资产重组成立了山东山水水泥集团有限公司，公司由国有制转为员工持股的民营企业，民营化改制最终完成。
2005年4月，山水集团为筹备香港上市，在香港注册中国山水投资有限公司，公司股权全部由管理层股东持有。2008年山水水泥香港上市，9名显名股东分别是张才奎、李延民、于玉川、董承田、赵利平、赵永魁、宓敬田、李茂桓和王永平（后王永平辞职，李茂桓退休）。其中，张才奎和李延民分别以张氏、李氏信托代表3939名职工代持，张氏信托65.55%、李氏信托16.19%、董承田4.18%、李茂桓1.53%、于玉川4.35%、赵利平3.05%、赵永魁2.77%、宓敬田1.56%、王永平0.82%，2011年以后，李延民退休，所有股权均转交张氏信托（81.74%）。截止2015年6月底，员工持股信托、张才奎、山水投资数名少数股东（7名高管）分别持有山水投资的全部已发行股本约43.29%、38.45%和18.26%。
图1：截止2015年6月底，山水水泥集团股权结构
资料来源：公司报告
（2）海螺水泥
安徽海螺水泥股份有限公司的前身是安徽宁国水泥厂。1996年9月，经安徽省政府批准，安徽海螺集团有限责任公司在宁国水泥厂的基础上成立。
2002年11月，安徽海螺集团有限责任公司工会委员会、安徽省宁国水泥厂工会委员会、安徽省白马山水泥厂工会委员会、芜湖海螺型材科技股份有限公司工会委员会以及郭文叁、李顺安、朱德金、郭景彬、余彪、王俊、纪勤应和朱忠平8名自然人共同出资设立安徽海螺创业投资有限责任公司（简称“海螺创投”），后陆续通过转让获得海螺水泥集团49%的股权，另外51%由安徽省国资委隶属的安徽省投资集团持有。2007年，海螺创投通过定向增发成为海螺水泥股东，截止2014年底海螺创投持有海螺水泥5.41%的股权。而海螺创投在2013年12月以部分优质资产成立中国海螺创业控股有限公司（简称“海螺创业”），在香港成功上市，截止2014年底，海螺创业股权结构中自然人持股19.61%，工会信托持股62.6%。
图2：截止2014年底，海螺水泥股权结构
资料来源：公司公告（其中安徽国资委及海创投资为持股比例包含直接和间接总计）
两者改制的比较：步伐有缓急 结果相同
山水和海螺事实的实际控制人实际上均已变成了民营公司，分为是山水投资和海螺创业。虽然目前安徽国资委控股海螺水泥，然而海螺创业直接和间接持有的海螺水泥股份已超过了安徽国资委，去年公司公告拟改革持股方式，海螺创业未来将直接以控制人身份控制海螺水泥，国资变成了参股。相比海螺，山水的步伐迈的更直接，2004年完成整体改制，国资全部退出。不过总体而言，尽管步伐有缓急，两者结果相同。
从山水投资和海螺创业的经营业务看，两者有所不同，山水投资实际上本身并不经营任何业务，而海螺创业则不同，其涉足水泥环保业务，提供包括垃圾处理、余热利用等技术服务，同时是一家在香港上市的公司。然而从员工持股的方式上，实际控制人最终都是多数股权被职工持股信托持有。今天山水的违约清盘事件根源就在于员工持股的退出，由内乱而导致外祸。
